淺談市場情緒

淺談市場情緒(23/03/2012)

撰文:梧杞杬
欄名:枝梧以對（刊登於經濟日報網站 http://hket.com）

筆者自從去年年底起便在此專欄撰寫2012年全球經濟的市場風險，但因每次篇幅有限，須時3個多月才完成本應一兩周就寫完的論點。而筆者每寫一篇恒指就升得更多──從第1篇時18424點升到2月下旬最高的21760（升約3,300點），真的錯得不能再錯……是嗎？有朋友問筆者，｢你愈寫就愈升，那你還寫風險幹嗎？｣筆者的回答亦很簡單，｢無論股市升或跌，這些風險確實存在，投資者需要承認及正視。｣

作為投資者，懂得各種分析固然重要，但分析的思維卻不等於市場操作時的思維。分析多是基於理性和過去的數據，然而市場操作時大多是靠消息、成交動向，或解讀所謂的｢市場情緒｣。

所謂情緒 金錢堆砌

財經演員很喜歡用｢市場情緒｣來描述市場一天或一段時期的股市起跌，他們更會將市場擬人化，所以如果市場是一個人的話，驟見此君脾性如天氣般五時花六時變，倒像一位野蠻女友。事實上，這些所謂情緒都只是用金錢堆砌出來的：升市時大量資金追入貨，恒指每天都升，此乃｢情緒高漲｣；跌市時，大量投資者拋貨離場或沽空，恒指每天都跌，｢恐慌情緒｣是也；大市牛皮時，成交及波幅都萎縮，市場就在｢觀望中｣。

舉個例：自3月初起市場的總沽空佔大市成交比率（以下簡稱｢沽空率｣）開始上升（本周三更是幾個月來首次穿越10%），同時恒指亦開始高處不勝寒。在正常情況下，沽空率可讓你感應市場動向，例如去年8、9月的大跌市中有某幾天的沽空率高達12%，但此數字需要與其他工具一拼分析。要留意的一點是：某一兩間公司配股或供股的消息能夠嚴重扭曲某一天沽空率。

切忌慣性用情緒分析市場

給大家一條討論題：究竟是情緒影響成交，還是成交影響情緒？筆者心中的答案是傾向博奕論，歡迎讀者留言賜教。

筆者認為，將市場情緒化、擬人化並無不可，它可以讓大家容易點理解市場當日或一段時期的動向，但它其實只反映部分事實──如果太習慣將市場情緒化的話，便會慣性地用情緒分析市場，忽略市場可透過數字來量化（即技術分析）。量化（及技術分析）的好處是可以圖像化，讓大家較易捕捉趨勢，及理性地對待市場的起跌，但政治、天災人禍這類因素不能量化。這某程度上解釋了為何去年的日本核危機及歐債危機令市場變得非常波動，也很難預測走勢。

筆者的經驗發現，要真正了解市場並不能單靠解讀市場情緒或技術分析，功課一定要做，特別是國際事件、地緣政治分析（如中共十八大前的權力鬥爭、歐洲政局、中東伊朗局勢及美國共和黨候選人選情），因為這些不能量化的因素，往往比量化了的數字更影響全球市場及其｢情緒｣。

Past articles by 梧杞杬:

1) 2012年的市場風險（六）(09/03/2012)

2)2012年的市場風險（五）(24/02/2012)

3)2012年的市場風險（四）(10/02/2012)

4)2012年的市場風險（三）(27/01/2012)

5)2012年的市場風險（二）(13/01/2012)

6)2012年的市場風險(30/12/2011)

7)財經演員的謬論(16/12/2011)

8)向索羅斯學習心理戰(02/12/2011)

9) ｢炒消息｣乃散戶致命傷(18/11/2011)

10) Follow me, follow trend(04/11/2011)

競爭條例草案簡介（一） 反競爭行為 損害整體社會效益

競爭條例草案簡介（一）

反競爭行為 損害整體社會效益(16/03/2012)

撰文:石傲枝
欄名:枝梧以對（刊登於經濟日報網站 http://hket.com）

（原文張貼於石傲枝文集）

香港自上世紀90年代已有強烈聲音要求立法，但香港政府過去多年一直以「香港經濟結構特殊」等似是而非理據拖拖拉拉延遲立法。放眼世界，競爭法及相類似的反壟斷法面世已超過100年，至今為止全世界已有超過100個國家訂立相關法例，包括大中小型、外向型內向型、已發展及發展中經濟體系，實在難以解釋香港經濟系統何特殊之有。直至近幾年，市民支持立法意向清晰，加上鄰近區域包括中國都已立法，香港實在無法再拖延。

現在立法會討論中的競爭條例草案，主要規管兩大類通用於各行業的反競爭行為，相關規定被稱為「第一行為守則」及「第二行為守則」（另外還有只適用於部分行業的第三行為守則，容後再談。）

規管4類「嚴重反競爭行為」

第一行為守則規管的，是各種競爭者通過協議或協調做法，以達至防礙、限制或扭曲競爭的行為，或統稱「反競爭協議」。在最新修訂的草案版本中，有四類行為特別被定義為「嚴重反競爭行為」，也是最容易理解的例子，分別為「合謀定價」、「分配市場」、「操控供應」及「圍標」。

「合謀定價」指幾家競爭企業協議各自的產品價格，例如同時提價至同一水平。而「操控供應」則指協議限制各機構的供應數量，人為製造供不應求，貨品價格因而提升，達至近似合謀定價的效果。「分配市場」指原本彼此競爭的企業，通過協議，人為地以區域或貨品種類劃分各自的市場，彼此承諾不越界競爭，結果各企業在自己所在的地域或貨品市場中，都成了單一的供應者，人為地製造各「小市場」的壟斷優勢。「圍標」指一次競投中，所有投標者秘密聯手，彼此不作競爭，製造單一選擇的情況，扭曲競投的結果。

以上行為，例如在人為限制供應量後剩餘產能沒被利用，以及劃分市場後低效企業沒被淘汰等，最終都會損害整體社會效益，因此理應被規管。

競爭草案初出台時，未有特別定義何謂嚴重反競爭行為，當時有人指不清楚何謂「反競爭協議」，更出現「兩家茶餐廳同時加價二元是否反競爭協議」的疑問，稱中小企業擔心誤墮法網，因此反對立法云云。

中小企業毋須過慮

對此，我曾在報章撰文解釋，若兩家餐廳同時加價是基於來貨價貴了，則其目的不是限制競爭；而除非那兩家餐廳竟然真的壟斷了某一市場（例如某一荒島上只有這兩家餐廳），否則因以上因素同時加價，也不可能達至限制市場競爭的效果。所以除非他們明確定立一份反競爭的定價協議，否則都是法例所容許的。而草案最新修訂本，也清楚訂明除了以上4種嚴重行為，第一行為守則不適用於年營業額低於1億元的協議企業，免卻中小企業的擔憂。

下次我會解釋第二行為守則，以及市場定義的問題。

Past articles by 石傲枝:

1) 行業「大阿哥」是投資首選？(02/03/2012)

2)豁免競爭條例規管理據何在？(17/02/2012)

3)壟斷問題充斥香港(03/02/2012)

4) 香港有市場壟斷嗎？(20/01/2012)

5) 「滴漏失效」引致社會不公(06/01/2012)

6) 香港人，您快樂嗎？(23/12/2011)

7) 經濟發展所謂何事？(09/12/2011)

8) 公義何存(25/11/2011)

9) 由霸菱的利森說起(11/11/2011)

2012年的市場風險（六）

2012年的市場風險（六）- 石油(24/02/2012)

撰文:梧杞杬
欄名:枝梧以對（刊登於經濟日報網站 http://hket.com）

來到筆者分析2012年主要市場風險的最後一回，將會從地緣政治角度跟大家分享筆者對今年油價走勢的看法。在開始前，大家需要明白一點，就是分析政治局勢遠比分析經濟或市場訊息困難，而誤差亦會因為政治本身的不穩定而變得很大。

油價：升跌還看伊朗中東局勢

中東局勢自從阿拉伯之春起便不斷蔓延開去，但當時的伊朗並不太受影響（伊朗政府還有支持敘利亞政府剿滅反對軍的活動）。去年一月伊朗與E3+3國家（泛指美國、英國、法國、德國、俄羅斯及中國）的核問題談判談判破裂後，隨即高調宣布進行一連串的核燃料製造實驗令局勢緊張起來。它更在歐盟將於今年7月對其實施石油禁運前，先發制人的即時禁止對荷蘭、希臘、葡萄牙、西班牙、意大利及法國6國輸出石油（佔2011年伊朗總石油出口約17%）。之前有報道指伊朗正在為填補這差額尋找買家，而最有可能的潛在買家則是印度和中國這兩個石油消費國。以上的事件發生後，布蘭特期油被推至120美元以上，亦將布蘭特期油與紐約期油的差價擴闊至18美元的近年高位。

筆者認為，相比起石油禁運或供應中斷，現在伊朗的核危機更加影響石油價格走勢。3月6日E3+3國家同意於4月再次展開與伊朗的談判（相信與艾哈邁迪內賈德在3月2日的國會選舉失利有關），但由於美國與盟友以色列對於應否先發制人攻擊伊朗核設施仍然有很大分歧（市場傳言以色列將會今年之內對伊朗採取軍事行動），相信這次談判將會是短期內最後一次，所以成功與否尤其重要。沙特阿拉伯因未能及時提升產量填補伊朗禁運的缺口，及南北蘇丹之間的石油分帳談判陷入僵局，在供應能夠實際增加前油價將會易升難跌。大家亦須要留意今年下半年起的石油輸出國組織的會議結果。

伯南克會否為大選重提QE3？

不得不提的是，印度與巴西2011年GDP及今年預測如筆者所說的持續下跌、中

國更加因為出口將會放緩而放棄了以往「保八」的方針，將今年的GDP增長預測降至7.5%、歐洲的整體經濟數據持續疲弱、而美國最近的經濟數據也只可以說是好壞參半，伊朗局勢緊張而引發的高油價如持續下去將會嚴重影響全球的經濟；換言之，油價還是有下跌風險。如核問題談判得不到共識，油價不跌更升的話，相信全球經濟將會在第二季終結前就有所放緩，變相為伯南克平反了筆者上篇提出The Economy vs. Bernanke的問題。

根據以上的假設，如果伯南克將會於第三季美國總統大選前開始出口術重提QE3的話，究竟是否好事？但因距離太遠，筆者暫時不建議大家去思考這個問題，反而應該將目光放在美國星期五發表的就業數據上。

Past articles by 梧杞杬:

1)2012年的市場風險（五）(24/02/2012)

2)2012年的市場風險（四）(10/02/2012)

3)2012年的市場風險（三）(27/01/2012)

4)2012年的市場風險（二）(13/01/2012)

5)2012年的市場風險(30/12/2011)

6)財經演員的謬論(16/12/2011)

7)向索羅斯學習心理戰(02/12/2011)

8) ｢炒消息｣乃散戶致命傷(18/11/2011)

9) Follow me, follow trend(04/11/2011)

行業「大阿哥」是投資首選？

行業「大阿哥」是投資首選？(02/03/2012)

撰文:石傲枝
欄名:枝梧以對（刊登於經濟日報網站 http://hket.com）

（原文張貼於石傲枝文集）

之前數篇，我以基本的經濟模型，解釋市場缺乏競爭最終會導致社會效益受損，推論規管市場反競爭行為的重要性；另外，我舉出香港不少反競爭行為的例子，及解釋了當有其他整體發展或公眾利益的考慮時，部分反競爭行為可特別獲豁免規管的情況。今次跳出理論及法規層面，從商業實務發展及投資者切身利益，解釋市場壟斷的壞處。

投資者應支持壟斷？

固然，一家公司壟斷了市場或佔了市場很大份額，又或跟其他主要競爭者達成反競爭協議，自然能夠賺取額外的壟斷利潤，這種額外的盈利能力無從置疑，亦有不少研究證明這點。那作為投資者，是否都應支持所投資的公司贏得市場壟斷地位呢？

那又未必。不少研究指出，當公司長期處於缺乏競爭的環境，如公司佔有壟斷地位，或市場由數家大公司稱霸時，這些龍頭公司的創造力及營運效率都會相對下降。香港人對此應該並不陌生，例如香港的電視廣播業，長期只由一家獨大，市場中另一競爭者自己表現遜色無法競爭，市場又基於牌照限制，長期沒有新競爭者進入，結果獨大的電視台近年創意力大減，節目缺乏新意，水平為人詬病。

這問題不難理解，當公司無需面對有效的競爭，只要繼續固有因循的運作模式，市場因缺乏選擇，消費者無可奈何唯有繼續光顧，則公司無風無浪已可安穩賺取利潤，當然選擇連最小的風險也避免，不作創新嘗試，也不用考慮改善營運以提升效益。

香港缺乏具影響力的大牌子

若機構永遠無需面向世界，一直保持壟斷地位或許對機構最有利。但在現今全球化下的市場環境，在國際貿易市場的壓力下，開放市場面向世界，不但是每個地區必然面對的國際貿易要求，也可能是地區經濟進一步受惠於全球貿易發展的機會。若因國際協議，或本地法規改變等因素，市場最終必需開放，區內機構卻一直因為市場壟斷而沒有提升競爭力，怎樣能面對國際來的競爭？

試看一下本地企業，儘管香港機構或富豪，不時都可以以其資本位列世界高位，但除了一個因為壟斷了市場所贏來的「大」字外，香港有哪個品牌，哪個企業，在世界上真有足以左右市場發展趨勢的影響力？有哪個本地企業，在跳出香港這個「壟斷區」外，還有能力面對其他地區的競爭？當有本地企業主席老嚷著說要「撤資」時，除了香港這塊土地外，還有什麼地區可讓他賺取同樣高的壟斷利潤？

壟斷者未必合短線炒家胃口

當然，作為投資者，我們未必著眼一公司的長遠發展，只在某短時間內，公司的股票短線投資回報可觀則可。不幸地，有研究指出，當上市公司所在的產品市場越集中（其中一個反映市場壟斷的指標），相關公司在撇除公司規模效益等其他因素後，其股票投資回報明顯低於在市場不集中的公司。可見，一家公司佔有壟斷地位，對短線投資者亦不一定最理想。

我再次重申，我不是社會運動家或理想主義者，不懂得討論「公平」、「公義」、「保護弱勢」等人文社會價值。我只是個商學院的人，之前數篇，都純粹是市場經濟分析的結論，根本不需要討論「何謂公平」等哲學問題，已可知市場壟斷的壞處。之後我會討論香港競爭草案的重點，以及草案對打擊反競爭行為的效用。

Past articles by 石傲枝:

1)豁免競爭條例規管理據何在？(17/02/2012)

2)壟斷問題充斥香港(03/02/2012)

3) 香港有市場壟斷嗎？(20/01/2012)

4) 「滴漏失效」引致社會不公(06/01/2012)

5) 香港人，您快樂嗎？(23/12/2011)

6) 經濟發展所謂何事？(09/12/2011)

7) 公義何存(25/11/2011)

8) 由霸菱的利森說起(11/11/2011)